Commento del CIO, mercoledì 6 maggio 2020
La sentenza di ieri della Corte costituzionale federale tedesca (BVerfG) riconosce che gli acquisti di titoli di stato effettuati dal 2015 dalla Banca centrale europea costituiscono un superamento delle sue competenze. In gergo legale, avrebbe compiuto un cosiddetto atto ultra vires, ovvero un atto che esula dalle competenze della BCE.
Una precedente richiesta di chiarimento della Corte costituzionale federale tedesca alla Corte di giustizia dell’Unione europea (CGUE), si era risolta in una sentenza da parte di quest’ultima che non riconosceva alcun superamento di competenze. La BVerfG non condivide il giudizio della CGUE, sostenendo che i massicci acquisti di titoli di stato effettuati a partire dal 2015 nell’ambito del programma PSPP della BCE non sono conformi alla costituzione.
La sentenza di ieri della BVerfG afferma però anche che non si è contravvenuto al divieto di finanziamento diretto degli stati da parte della BCE. In termini più semplici, anche in base alla sentenza della BVerfG non è applicabile l’idea che la BCE stampi semplicemente denaro e metta tali risorse a disposizione dei singoli stati membri dell’eurozona. La sentenza dei giudici di Karlsruhe non riguarda neppure le ultime misure adottate dalla BCE in relazione alla crisi del coronavirus.
Al centro delle critiche della sentenza vi è la questione della proporzionalità delle azioni della BCE, che avrebbe dovuto essere verificata dal Parlamento tedesco e dal governo federale. La Corte costituzionale federale tedesca non può chiedere direttamente alla BCE di effettuare una tale verifica. La sentenza della BVerfG conferisce al potere legislativo e a quello esecutivo tedeschi un mandato vincolante per rimediare alla mancata verifica della proporzionalità degli interventi della BCE.
Deve pertanto essere chiarito se nei massicci acquisti di titoli di stato dell’eurozona da parte della BCE abbia prevalso il perseguimento di obiettivi di politica monetaria o se invece la BCE abbia agito «ultra vires» dando la priorità a obiettivi di politica fiscale ed economica. Al riguardo occorre valutare la questione della proporzionalità degli strumenti utilizzati dalla BCE in termini di impatto sull’economia tedesca. I critici della politica monetaria della BCE vedono nella prolungata fase di bassi tassi di interesse e nel sovvertimento dei meccanismi di mercato per la determinazione di tassi di interesse adeguati al rischio una massiccia ridistribuzione. In tale contesto risultano perdenti i risparmiatori e gli investitori conservatori in titoli fruttiferi, ad esempio fondi pensione. I tassi d’interesse in calo o comunque bassi hanno invece visto (e tuttora vedono) come vincitori i proprietari di immobili e gli azionisti. I critici mettono in discussione anche l’anomalo e poco celato «obiettivo di politica monetaria» di abbassare il livello dei tassi di interesse dei titoli di stato italiani.
I premi di rischio sui tassi di interesse dei titoli di stato italiani o spagnoli hanno avuto ieri solo una reazione moderata alla sentenza di Karlsruhe. Ciò di per sé mostra già che quasi nessuno ritiene che la sentenza della BVerfG determinerà la fine dei programmi di acquisto. La sentenza della BVerfG prevedibilmente impegnerà il Consiglio della BCE, che non dovrebbe avere alcun interesse in un inasprimento delle tensioni e fornirà quindi al governo e al parlamento tedeschi gli argomenti necessari per valutare la proporzionalità.
Anche se gli effetti immediati della sentenza dovrebbero rimanere contenuti, essa fa pensare. Da un lato, la Corte costituzionale tedesca gode di una reputazione internazionale molto elevata e la mancanza di conformità costituzionale ha suscitato grande attenzione da parte dei critici della BCE. Dall’altro lato, la Costituzione federale tedesca rappresenta un grande valore, meritevole della massima tutela, nonostante il giudizio di ieri sia politicamente molto scomodo nel contesto della crisi attuale. Sarebbe un errore fatale non prendere sul serio le preoccupazioni e la sfiducia di molte persone nell’esplosione del bilancio della BCE. La sentenza della BVerfG di ieri costringe la politica ad affrontare questo tema estremamente complesso e carico di implicazioni emotive in un momento alquanto inopportuno.
Non si possono biasimare i ricorrenti che, con le loro preoccupazioni, hanno determinato questa sentenza. Essi hanno fatto ciò che si deve fare in un’autentica democrazia, ovvero essere scomodi nei limiti delle possibilità proprie di uno stato di diritto, anche se, in questi tempi difficili, la questione da essi sollevata non è accolta con favore da nessuno.
Dopo la sentenza di Karlsruhe, non è più possibile sminuire l’asimmetria nella gestione della crisi del debito europeo. Da un lato, in Germania una politica fiscale europea comune, comprensiva di strumenti di debito comuni, non è politicamente realizzabile. Questo dibattito si svolge però in modo aperto e democratico nel Bundestag. Dall’altro lato, sono state adottate misure evidentemente conformi alla costituzione: la BCE detiene ora titoli di stato per un valore di 2,2 mila miliardi di euro, il che corrisponde a circa un terzo dell’indebitamento pubblico dell’eurozona. I rischi, gli effetti, nonché la proporzionalità delle misure adottate devono ora, per la prima volta, essere giustificati dal governo e dal parlamento, in seguito al giudizio di ieri.
A lungo termine, tuttavia, riteniamo che questo fatto abbia un peso più grave: la sentenza di ieri della Corte costituzionale federale segnala che i massicci interventi adottati finora dalla BCE potrebbero essere messi fondamentalmente in discussione dall’espressione di volontà di ogni parlamento nazionale dell’eurozona. Se, a un certo momento, l’accordo sul mandato effettivo della BCE dovesse indebolirsi, le conseguenze sarebbero imprevedibili.
Oggi, mercoledì, i mercati azionari globali aprono con poche variazioni. Quelli europei sono attualmente al ribasso di –0,25 % circa.
L’indice svizzero SMI cresce attualmente dello 0,50 % circa e Per i mercati azionari statunitensi oggi è attesa un’apertura positiva attorno a +1 %.
A seconda dell’indice (Dow Jones / Standard & Poor’s 500), le azioni statunitensi hanno attualmente perso circa il 13-17 % da inizio anno, quelle europee circa il 23 %, quelle svizzere circa il 10 % e quelle cinesi (indice CSI 300) circa il 4 % (tutte le cifre al 6.5.2020, ore 13.15 circa, ora di Basilea, oscillazioni di mercato da inizio anno, valutate in CHF).
Ripetiamo ancora una volta che in questo contesto la paura è cattiva consigliera. Raccomandiamo di mantenere le posizioni azionarie. Desiderate ricevere regolarmente informazioni sull’attuale situazione di borsa? Abbonatevi ora alla nostra Investment Letter.
